Почему рынок IPO сейчас мертв и разлагается?

Тут коллеги Spydell и Angry Bonds подняли тему того, что рынок капитала в США перестал работать.

Цитата:

«С января по август 2022 совокупный объем IPO на американском рынке составил 5.1 млрд долларов по сравнению с 105.5 млрд за аналогичный период в 2021 году (падение более, чем в 20 раз)».

Так что все это значит?
ФРС забрал всю ликвидность, поэтому IPO больше не достанется? Рынок венчурного капитала и первичных размещений мертв? А куда тогда делись все те триллионы что печатал ФРС? Физически же их никто с рынка не убрал. Да экономика США чувствует себя сейчас не лучшим образом, но о глубоком кризисе там пока говорить рано.
Полгода спада ВВП и инфляция около 10% это пока еще не аналог конца 1970-ых и не 2008 год.

Думаю здесь правильно рассматривать эту ситуацию со структурной точки зрения.

Что из себя представлял рынок IPO в 2021 году и почему там появились SPAC (компании пустышки торгуемые на бирже, задача которых купить перспективный стартап на собранные деньги)?

Чтобы это лучше понять надо разобраться с тем как вообще работает капитал. А работает он ориентируясь на 2 простых переменных: риски и прибыль. Понятное дело что самые большие деньги будут обитать в месте с наименьшим риском (долговые инструменты и в первую очередь госдолг), дальше двигаясь по кривой риск-прибыль пойдут голубые фишки, просто компании торгующиеся на бирже, выходящие на биржу (IPO), венчур, криптовалюты и прочие безобразия.

При всем желании деньги пенсионных и страховых фондов не могли бы лезть в венчур, IPO и криптовалюты. Просто потому что это создало бы дикую нестабильность на финансовых рынках. Огромные объемы денег хлынули бы в очень маленькие емкости, которые бы тут же расперло, они максимально оторвались бы от реальности и в итоге лопнули. Собственно поэтому законодательно практически во всех странах обычно запрещено крупным системообразующим фондам лезть в высокорискованные активы.

Но все это конечно в идеальной системе (сферический конь в вакууме). В реальности же дикие дефициты бюджетов развитых стран привели к практически бесконтрольной печати денег, являющихся резервными валютами.

Рынок долга, естественно, ответил на это дикими распродажами и повышением процентных ставок. Но у Центробанков был козырь в рукаве: контроль кривой доходности. Все ЦБ развитых стран откупают госдолг своих стран, не давая доходности сильно взлетать (в Европе и Японии вообще добились отрицательных ставок).
Иначе не получится крутить бесконечное колесо перезаймов самих же у себя. Околонулевые ставки госдолга тянут за собой такие же мизерные ставки уже и в корпоративном долге.

Хронический дефицит бюджета привел к тому, что рынок долга в развитых странах умер как таковой. Там невозможно ничего заработать, а теперь уже и сохранить. Там не то что реальный ставки отрицательные, там и номинальные на 2021 год были отрицательными.

В итоге капитал вынужден смещаться дальше по кривой риск-прибыль. Происходит буквально тектонический сдвиг. Огромные объемы капитала сдвигают на следующую ступень риска. Там где места для него фактически нет. В голубые фишки уходит то что должно было размещаться в корп долге и госдолге развивающихся стран. В акции второго эшелона поступает то что должно было уместиться в голубых фишках, в IPO уходят объем акций второго эшелона и так далее.

Причем с каждым новым раундом QE и все более жесткого контроля кривой доходности (например уже не только в госдолге, но и в ипотечных облигациях) происходит очередной тектонический сдвиг. В итоге к 2021 году в IPO оказывается объем денег, который в 2011 году должен был лежать в голубых фишках.

Основная проблема подобных сдвигов в искажения действительности. В физическом мире компаний, которые готовятся к выходу на IPO просто нет таких оборотов, прибыли и перспектив роста, чтобы оправдать вложение в них объема денег равный тому что адекватно для голубых фишек.
Таким образом мультипликаторы бизнеса становятся оторванными от реальности.

P/E = 20 это очень много для начинающего и пока еще не стабильного бизнеса и P/E = 40 тоже много, а P/E = 60 это совсем дичь. Но когда инвестор из года в год видит, что эти средние мультипликаторы рынка не обваливаются, а только растут, то он с этим смиряется и начинает считать новой нормой (присказка-маркер того что рынок сломался).

Дальше в силу вступают 2 самых страшных последствия подобного вытеснения мировыми ЦБ капитала в сторону больших рисков:

1. Деградация бизнес-моделей. Запустить стартап с хорошим показателями роста при убыточной экономике в разы проще создать компанию уровня голубых фишек.
При этом в этой «новой нормальности» вы как фаундер компании получите такие же деньги за продажу своего бизнеса. Все это нереально пампит венчурный рынок. То самое безумие силиконовой долины 1995-2001 годов и 2010-2021.

При удачном стечении обстоятельств фаундер компании может за 3-4 года стать долларовым миллиардером с нуля (буквально от статуса бомжа). В случае же старой модели на это потребовалось бы 15-20 лет. То есть в старой модели на то чтобы попробовать стать миллиардером у вас было дай бог 2 попытки в жизни. В случае новой модели вы можете пробовать до 10 раз. Что сильно ускоряет процессы (фаундеры не охотно пытаются спасать бизнес, если он не полетел с первой-второй попытки).

При этом инвесторы готовы вкладывать в то что растет, но не зарабатывает (продавать рубль по 90 копеек), потому что на рынке достаточно примеров когда это срабатывает и дает очень высокую доходность (Google, Facebook, Netflix и так далее).

Это очень сильно меняет мотивацию фаундеров по созданию своего бизнеса. Теперь ищутся не рабочие (прибыльные) бизнесм-модели, а гарантирующие максимальный рост (оборотов, а зачастую и просто пользовательской базы с нулевым оборотом). Концентрация на привлечение венчурного капитала, а не кредита.
Что опять же сильно меняет подход к бизнесу. Венчурные капитал не страшно потерять. Прогорели? Ну и ладно. Возьмем новый и попробуем еще раз. С кредитом же это не работает. Во первых кредит просто не дадут под строго убыточный бизнес, во вторых один раз хорошенько провалившись доступ к дешевым кредитам ты больше не получишь.

В итоге начинающий бизнес с новой работающей бизнес-моделью, который должен выходить на биржу заменяется на бесконечное число «попыток роста» с гарантированно убыточной экономикой на несколько лет. И чем больше рынок находится в таком состоянии тем больше становится срок средней прогнозируемой убыточности этих бизнесов.

Качественный молодой растущий бизнес практически перестает существовать как класс. Этому еще и способствуют голубые фишки. У них становится так много денег, что они готовы выкупить все с мало мальски работающей бизнес моделью или технологией еще на этапе задолго до IPO.
Как итог голубые фишки просто замыкают эту схему выступая ситом, которое не выпускает любой реально перспективный бизнес на IPO. Они просто поглощают его гораздо раньше. При этом создавая негативные эффекты монополизации в реальном бизнесе.

2. Деривативы. Избыточная ликвидность на всех уровнях фондового рынка создает потребность в спекулятивных деривативах. Не полезных таких как поставочные фьючерсы на сырье или опционы на банкроство, а просто инструменты дающее плечо на рынок, в котором и так нет фундамента. С помощью них можно создавать волатильность, легко разгонять и демпинговать активы. А еще замечательно грабить простодушных физиков как на шортсквизах, так и на лонгсквизах. Причем в рамках даже одной недели.

С помощью деривативов можно выжимать доходность в тех местах, где без них она не существует. Например, на убитом центральными банками долговом рынке. Чем дольше печатают деньги, тем страшнее становятся конструкции деривативов.

За примерами проявления всех этих негативных явлений далеко ходить не надо. Деградацию бизнес-моделей под весом избыточной ликвидности мы увидели на примере пузыря доткомов (лопнул в 2001), когда просто под красивое доменное имя собирались десятки миллионов долларов. Но тогда пузырь довольно быстро лопнул, проучил многих и он не возвращался аж 10 лет, заставляя фаундеров делать стабильные бизнес-модели. Именно в этот период были заложены все известные нам мировые it-гиганты. Можете проверить дату основания и временной отрезок их становления.

Но если с бизнес-моделями в последующих период после пузыря доткомов дела обстояли неплохо, то вот с деривативами катастрофически. Их бесконтрольный рост и отсутствие регуляции привели к всем известному ипотечному кризису (долговой рынок) 2008 года.

Каждый из лопнувших пузырей заставлял печатать все больше денег, чтобы затыкать долговые дыры, что еще больше усугубляло ситуацию как с бизнес-моделями, так и с рынками долга и деривативов.

Бизнес-модели из года в год становились все более настабильными и зачастую откровенно тупиковыми (как, например, Uber), корпоративный долг необоснованно низкодоходным, а деривативы пугающе огромными.

Когда в 2019 году казалось, что хуже уже быть не может всего через год мы получили 2020 и великую пандемийную печать денег. Крайне редкое сочетание дешевых цен на сырье (низкая инфляция) с огромным объемом ежемесячного генерируемой ликвидности, что выкрутило на максимум отрыв рынка капитала от реального бизнеса.

На рынке IPO со средней бизнес-моделью на уровне мусорной и даже скорее мошеннической появился огромный объем денег. Что повлекло за собой банальные спекуляции воздухом. На пике все это представляло из себя лишь схему памп энд дамп. На сборе заявок устраивали ускуственную давку с аллокацией, затем короткий памп организаторов на старте, чтобы показать дефицитность предложения и мгновенные иксы. Дальше обвал и в лучшем случае боковик.
Главное чтобы колесо продолжало крутиться и народ как бешенный перекладывал свои денежки во все новое IPO, благодаря чему главными бенефициарами всего процесса выступали банки-андеррайтеры, которые забирали себе со всей этой вечеринки основной гешефт ничем не рискуя.

Точно такую же тему к слову проворачивали и в криптовалютах, где бенефициаром уже выступали криптобиржи, NFT-маркетплейсы и аффилированные с ними лица.

Теперь откуда взялись SPAC и почему в них вкладывали бабосики? Все очень просто. Это попытка вырвать кусок от пирога банков-андерратеров, которые заберали себе огромные проценты ничем не рискуя. К тому же это еще и дериватив-пустышка. Деньги собираются под то что эта «кубышка» выкупит в будущем «перспективный» стартап и позволит ему тем самым оказаться на бирже в обход банков андеррайтеров. Для вкладчиков же это вроде как было шансом обойти ограничения банков-андеррайтеров по аллокации и влететь в «перспективный IPO» без каких-либо ограничений. В общем дериватив на бизнес с максимально всратыми бизнес-моделями, который запустили лишь потому что отряд жаб решил укусить отряд гадюк)

Когда же в 2022 году денежный прилив сменился на отлив, мы увидели кто купался голым. Оказалось что практически все. Таким долгим был этот прилив, что купаться голым стало нормой.

Поэтому тот факт, что рынок IPO умер не столько связан с сокращением ликвидности от ФРС (денег по прежнему ОЧЕНЬ много, посмотрите как крипта держится) сколько с тем, что вкладываться просто некуда. Начавшаяся рецессия и сокращение потребления привели к тому что те всратые бизнес-модели что были превратились уж совсем в смехотворные и бессмысленные. Рынок переживает очищение.

Сейчас инвесторы были бы счастливы вложиться в IPO каких-нибудь нефтегазовых компаний, но Байден настолько постарался со своей зеленой повесткой, что они фактически исчезли как класс.
Также были бы интересы производители удобрений, продовольствия, оружия, полупроводников. Но их просто нет. Им с их стабильными бизнес-моделями было просто нечего делать на том рынке 2021 года. Они не были интересны домохозяйкам, которые с вытращенными глазами бегали по моим чатами и кричали: «чего вы тут обсуждаете свой курс доллара с Газпромом? Там в SPACах и IPO такое! Люди иксы за месяц делают!».

Что ж. Сделали... Банки андеррайтеры. А домохозяйки наверное в пылу инвестирования продали свой RAV4 ради таких небывало доходных инвестиций 😎

@peshock